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美联储“转鸽” 全球央行会转向吗?中国作何应对?

发布日期:2019-03-14  来源:网络整理  浏览次数:
导读:摘要核心观点2019年全球经济下行压力倍增,美联储率先释放鸽派信号以提振信心。欧洲方面,欧洲央行已将加息的预期从2019年夏季推迟至年末。今年2月起,印度、澳

  2019年全球经济下行压力倍增,美联储率先释放鸽派信号以提振信心。欧洲方面,欧洲央行已将加息的预期从2019年夏季推迟至年末。今年2月起,印度、澳大利亚、埃及等更多央行加入鸽派行列,全球央行似乎同步转向。我们认为,美国货币政策对发达经济体的牵引作用明显大于新兴经济体(尤其是在降息周期)。中国的货币政策在过去20年中绝大多数时间都是“以内为主”,我们预计今年中国的货币政策取向“偏松”,但不会因为美国的快速“转鸽”,而盲目跟随、过度放水。

  发达经济体政策协同性高,新兴经济体相对分散

  随着全球各国经济周期相关性大大增强,美国货币政策外溢影响也愈发凸显。发达经济体经济波动具有相当强的同步性,政策协调具备时间一致性,降息同步性更强,加息注重相机抉择。而大多数新兴经济体在经济周期、金融周期、通胀周期上都有较大分歧,货币政策同步性较差。除非少数金融危机时刻,面临资本外流较大压力,才会有短时间的跟随行为。

  美国对货币政策中国外溢性小,中国坚持以内为主

  观察过去20年中美货币政策施行情况,中国货币政策多数时间立足于国内经济金融状况,受美政策外溢影响小,保持着较高独立性。多目标制的央行特征和管理浮动的汇率制度,也为中国货币政策“以内为主”提供了压力和空间。目前我国经济正处于高增速向高质量转轨阶段,GDP增速逐步放缓,中国央行出于经济增长和金融稳定的政策目标约束,追随美国货币政策的可能性不大。

  19年中国央行将坚持货币政策独立、稳健、灵活

  根据四季度货币政策执行报告,货币政策稳健偏松的倾向预计将保持。内外部产生矛盾冲突以内部均衡为主,且跨境资本流动、汇率预期和外汇市场运行基本平稳,有利于央行货币政策“以内为主”。货币政策仍有很大空间,QE尚无必要性,当前的重点仍是要疏通货币政策传导机制。

  风险提示:

贸易摩擦升级;美联储超预期加息;中国债务风险爆发。

  美联储转鸽,全球央行都会转向吗?

  美联储“变脸”。自从去年底开始,美联储似乎开启了“嬗变”模式,关于“货币政策正常化”路径的口风接连转变,“转鸽”的步伐之快甚至让市场有些跟不上。先是鲍威尔放话利率水平已经比较接近中性,接着官方点阵图调低了加息次数。12月还强调“缩表计划将继续坚持”,1月份的AEA年会和FOMC会议上,鲍威尔就改口“缩表政策可以调整,以防扰动市场情绪”。2月22日发布的FOMC会议纪要,更是直接指出“几乎全部人同意尽快制定计划于年内结束缩表”,再次刷新了市场的预期。截至目前,CME Fed Watch显示市场预期2019年加息次数为零。

  各国央行的态度也在逐渐转变。欧洲方面,刚刚退出量化宽松政策的欧洲央行面对经济寒风的侵袭,态度也有所转变。2018年四季度欧元区GDP季环比增长0.2%,为近4年新低,ECB已将加息的预期从2019年夏季推迟至2019年年末。此外,若英国最终无协议脱欧,或者出现其他未知风险并导致欧元区经济出现大幅下行,欧洲央行重启宽松的可能性将大增。亚洲方面,由于通胀低迷始终没能开始货币正常化进程的日本央行,在今年将更趋谨慎。日本央行预计,今年内不会改变宽松政策立场。新兴经济体更是“山雨欲来风满楼”,2月以来,印度央行意外降息25个基点,澳大利亚央行也发出了“鸽”派暗示,埃及央行更是出乎意料地宣布降息100个基点。短短3-4个月的时间,各国央行纷纷掉头,发出2009年以来最为“鸽”派的声音。

  随着全球各国经济周期相关性增强,作为世界第一大经济体,美国货币政策外溢影响也愈发凸显。货币政策外溢性是指一国货币政策不仅影响本国,还可经由全球资本市场、大宗商品市场、国际贸易等向国外传递,通过对其他国家实体经济、通货膨胀和汇率等方面的影响,从而进一步对其货币当局的货币政策形成“干涉”。一般来讲,相互依存性高的国家之间因此会存在较高程度的政策协调。本文想探讨的问题是:面对本轮全球经济放缓(甚至衰退),主要国家的货币政策是否具有较高的同步性?美国的货币政策能够在多大程度上影响其他国家?尤其是中国的货币政策是否会受美联储的牵引?

  哪些经济体的货币政策受美国影响较大?

  发达经济体货币政策与美国更为一致

  从历史上看,发达经济体货币政策较为同步,新兴经济体货币政策独立。对于发达经济体来说,降息同步性更强,加息则更注重相机抉择。在2000年的互联网泡沫以及2008年的金融危机中,美联储率先大幅降息,日本、欧洲、澳大利亚以及加拿大等发达经济体均跟随美联储大幅降息,但在之后的复苏过程中,加息时点发生分化。2015年起,随着全球经济复苏,美联储再次率先改变货币政策走向,重启加息之路。加拿大央行亦步亦趋,也于2017年开始加息。相比之下,欧央行的行动缓慢很多,受制于欧债危机和内部政治问题,2018年底欧央行才退出QE,市场预计2019年底开始加息。

  新兴经济体货币政策较为分散

  对于新兴经济体来说,各国货币政策同步性较差。1998年和1999年,俄罗斯和巴西分别发生金融危机,货币政策波动剧烈,但并未在全球或者区域范围内传导,对其他国家影响较小。2008年金融危机后,中国、印度以及巴西,于2010年上半年逐渐开始加息,基准利率逐渐恢复到金融危机前的水平。但南非和俄罗斯等国则在降息后维持了较长时间的低利率水平,2014年起,才开始加息。此外,新兴经济体普遍政策利率波动较为频繁,整体上看不出跟随美国基准利率变化的趋势。

  为什么发达经济体货币政策受美国影响更大?

  发达经济体的经济周期更协同

  从经济波动的趋势来看,发达经济体更加协同,而新兴经济体则较为分化。衡量经济周期变动我们采用了OECD综合领先指标,由于该指标与PMI关注短期经济波动不同,它更反映一国宏观经济发展周期,重点用来捕捉经济周期扩张或者收缩的速率以及出现拐点的情况。根据该指标,发达经济体之间标准差更小。1995年1月至今,美国、日本、欧洲和加拿大四大经济体月度标准差均值为0.55,而中国、巴西、印度和俄罗斯四国则为0.93。另外,从拐点来看,发达经济体经常同步发生,新兴经济体则杂乱无章,甚至可能出现上行拐点与下行拐点“撞车”,例如2015年10月的巴西和印度。



    

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